央行可能需要採取更加鴿派的展望
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11.04.2024
美國新公佈的宏觀數據提振了對經濟增長的正面情緒，利好風險資產，並導致股市上升及信貸息差收窄。另一方面，全球大部分地區的政府債券收益率上升。結果是高收益債券錄得正回報，但政府及投資級別債券卻錄得負回報。
通膨數據上升引發了對潛在利率走向的憂慮，導致2024年的減息預期出現局部重新定價。儘管途中將出現波折，但我們仍然認為主要催化因素未有改變。通膨放緩的形勢仍在持續，未來數月應開始回復正常。眾所周知，1月的數據因季節性調整而受到影響，而根據過往經驗，通膨往往會於1月及在某種程度上於2月上升。
市場走勢的關鍵催化因素再次來自央行及宏觀經濟數據，但藍籌股的盈利造好亦帶動了對風險的普遍正面情緒。
聯準會的語調在1月底時偏向審慎，主席鮑威爾強調在3月會議中減息的可能性很低。2月的數據加強了這一說法，因為美國就業市場持續顯示非農就業數據走勢強勁、失業率偏低，而通膨數據則超出預期。消費物價指數數據引起市場參與者廣泛討論，很多人指出典型的「1月效應」以及住屋通膨的高貢獻比重是未來數月潛在逆轉的主要因素。
另一方面，全球其他地區繼續公佈疲弱數據，中國仍處於通縮狀態，而英國及瑞典的國內生產總值則連續兩季錄得負增長。
政府債券市場對聯準會的信號及宏觀數據作出反應，收益率大幅上升，尤其是在美國及歐元區，而英國、澳洲及新興市場的收益率升幅則較為溫和。大部分收益率曲線均出現一定程度的趨平傾向，曲線前端的定價反映原先對美國及其他經濟體在2024年減息的預期大幅降溫。
由於投資者在配置上側重於增長上升而非通膨上升，企業債券息差呈相反走勢。高收益債券息差收窄的幅度尤其大。 結果是政府債券及投資級別債券的整體表現下跌，而高收益債券及新興市場硬貨幣債券則整體上升。美元兌大部分主要貨幣亦持續升值。
我們的關鍵論點仍然是主要已發展市場經濟體的經濟將大幅放緩，並很可能陷入衰退。風險資產的定價普遍反映軟著陸的預期，尤其是在近期信貸息差上升後。部分新興市場經濟體（尤其是中國）亦看似脆弱。這些領域可能正在面臨硬著陸。最近數季的市場觀點經歷多次轉變。雖然國內生產總值數據及即期就業市場數據（例如失業率）目前的確仍然穩定，但我們認為這種環境未必持續太久。
但重要的是，即使面對更為強韌的增長環境，利率前景亦可能相對溫和。儘管1月的通膨數據回落，但3個月及6個月的核心個人消費支出通膨仍然非常接近2%的目標，而在年底前達到按年通膨低於2%的目標而不對經濟造成衝擊的機會仍然很高。值得留意的是，在這種情景下，實際利率將有所上升，並對經濟增長造成重大阻礙。
我們認為，鑑於近期形勢，全球各國央行將有理由（或有需要）在未來數季放寬政策取態。一如既往，市場參與者非常關注首次減息的具體時機。我們認為，首次減息的實際月份並不那麼重要，影響固定收益投資者的真正關鍵應是這次減息週期的深度。以美國為例，假如我們認為2.5%仍然是中性長期利率，則顯然有足夠空間推行大規模減息週期，因此政府債券收益率存在顯著的下行空間。我們亦知道，目前的利率水平專門為通膨遠遠更高的世界而設，因此並不適合當前的宏觀環境（9%的通膨率及略高於目標的通膨率之間明顯截然不同）。
