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債券市場：靈活應變的資產配置利器

2025年05月20日

Chris Iggo，安盛資產管理核心業務投資總裁

重點整理：
 

‧ 固定收益資產依然是市場中最實用、最具彈性的資產類別之一，尤其在市場不確定時更顯價值。
 

‧ 近年來固定收益的回報中，「收益（利息收入）」的占比顯著提升，成為投資關鍵來源。
 

‧ 短期內市場可能因不確定性調整資產價格，但考量當前的殖利率水準，中期來看回報潛力反而更具吸引力。
 

固定收益市場：面對經濟與政策變局的多功能工具箱

在經濟與政策高度不確定的時代，固定收益市場為投資人提供了多樣化的工具，可靈活調整投資組合。

債券市場並非單一面貌。不同類型的債券有不同的特性：有些債券價格主要反映利率走勢，有些則與股市連動性較高。

此外，債券期限長短不一，能協助投資人進行資產負債配對與未來現金流管理。

債券的利息支付方式也有所差異：有的與短期利率連動，有的則在一定期間內採固定利率。而透過固定收益衍生性商品（例如利率、信用或匯率避險工具），投資人可進一步強化核心投資組合的回報穩定性。

固定收益市場還能提供來自各類信貸活動的現金流收益，例如：房貸、汽車貸款、消費性貸款與銀行放款，這些可透過資產擔保證券（ABS）與槓桿貸款等結構型信用品項取得。

總結來說，固定收益市場的產品選擇豐富，幾乎每一類投資人都能在其中找到適合自己的配置工具。

收益回升，債券再受青睞

自 2022 年以來，全球各大央行開始升息，使利率回到接近 2008–2009 年金融海嘯前的水準，不再像過去十多年那樣維持超低利率或採取量化寬鬆政策。雖然過去的低利率環境推高了債券價格，帶來不錯的資本利得，但實際收益（例如利息收入）卻相對偏低，削弱了債券原本吸引人的「穩定收益」特性。

不過情況正在改變。隨著利率從 2020–2021 年的低點反彈，債券市場的收益回升。截至 2025 年 3 月底，美國投資等級企業債券的年收益率達到 4.7%[i]；歐洲類似指數的收益為 2.5%。在非投資等級債券（即高收益債）方面，美國與歐洲的收益分別達到 6.8% 與 5.0%。

以歐洲投資等級債券為例，平均票面利率從 2022 年的 1.45% 提高至目前的 2.6%。這代表企業為了發行債券，需要支付更高的利息，而投資人也因此能獲得更高的現金流入。

政策影響觀察：升息、降息與殖利率曲線走勢

自 2022 年以來，升息已成為固定收益投資中不可忽視的重要因素。不過，未來利率的變動仍受經濟與政策不確定性影響。美國若進一步推行關稅政策，可能導致經濟成長放緩，這通常會促使央行採取寬鬆貨幣政策（如降息），這也是我們目前的主要預測情境。

然而，關稅也可能推升通膨。如果通膨升溫，雖然不一定會阻止央行降息，但可能導致殖利率曲線變得更陡峭——這通常在景氣衰退時期會出現的現象。

如果你是擔心通膨的投資人，可以考慮抗通膨債券（如美國通膨連動公債 TIPS）來保護資產價值。自從美國總統川普在 4 月 2 日宣布新一波關稅計畫後，市場的「隱含通膨預期」略為下滑，但短天期的抗通膨債券若面臨通膨突然上升（例如企業將關稅成本轉嫁給消費者），仍有望受惠。

對於公債來說，殖利率曲線變陡可能會吸引投資人佈局較長天期的債券策略。不過，目前來看，若要承擔較高的久期風險，投資人所獲得的額外報酬其實有限，尤其是對於積極操作的固定收益投資者而言。

以美國國債為例，目前 2 年與 10 年期的利差大約只有 50 個基點，但在過去的景氣衰退期間，這個利差曾擴大到 250–300 個基點。在歐洲方面，由於歐洲央行的降息腳步已領先市場，德國公債的殖利率曲線也相對更陡峭，但和過往相比，目前曲線仍未達歷史高點。

風險管理觀察

長天期政府公債對於需要配置準備金、或需配對長期負債的機構投資人來說，仍具吸引力，因其信用評等高、具備避險功能。然而，對於追求報酬的投資人而言，過去幾年這類資產的風險報酬表現不如預期。

考量到當前已開發國家的財政穩定問題，這種情況短期內可能不會有太大改善。一個明顯的跡象是：政府公債殖利率與交換利率（Swap Rate）之間的利差擴大，代表市場對政府信用風險要求更高的風險溢酬。[ii]

這類現象已在美國國債、英國金邊債券與歐洲主權債券市場逐步浮現。不過，長天期政府債券仍可作為投資人對總體經濟週期的短期戰略配置工具──例如當市場預期經濟放緩，利率預期走低時，10年期公債殖利率每下滑50個基點，其價格波動遠高於2年期債券。

在固定收益市場中，主要由利率與信用兩大因子所構成，投資人可透過不同的工具，來捕捉報酬或避險。若對市場前景感到不確定，降低投資組合對利率與信用波動的敏感度可能是一種策略。

此時，可考慮短天期、信用品質佳的信用債券：這類資產的報酬率通常優於下滑的貨幣市場利率，同時又不易受到利率預期劇烈波動或信用風險惡化的衝擊。

若投資組合希望提升潛在報酬，可增加對企業債、貸款與其他信用資產的配置，關鍵在於了解並控管所承擔的信用風險。以投資等級債券為例，多數公司近年來資產負債表管理良好，具備穩健的償債能力，因此基本面仍具吸引力。

同時，企業債券市場需求仍強勁，來自散戶、保險公司與退休基金等長期資金的買盤不減，這些投資人通常著重於現金流匹配，偏好穩定收益來源。

不過一旦經濟走弱，信用利差仍可能擴大，因為市場會要求更高的風險溢酬以因應企業獲利與現金流的壓力，這種情況在非投資等級債券（高收益債）市場尤其明顯。

歷史上，股市指數（如S&P 500）與高收益債利差變動高度相關。若未來股市進一步下跌，代表市場對經濟疲弱的擔憂加劇，那麼高收益債的利差可能會再擴大。

接下來怎麼看？

我們認為，美國非投資等級債券（High Yield Bonds）的整體品質在近年已明顯提升。目前來看，我們不認為利差（spreads）會擴大到過往經濟衰退時那樣的極端水準。不過，利差有可能出現小幅擴大，這種情況多半只是短期現象，反而能為投資人提供鎖定更高收益的好機會。

舉例來說：在2016年2月，美國非投資等級債券的利差曾飆升至887個基點，但之後一年報酬率達23%，三年累計報酬更高達33%。這再次證明了，債市的變化可以創造出很好的進場時機。

同時需要注意，固定收益市場並非單一類型的資產。風險範圍從類似現金的浮動利率工具（通常信用品質較高），一直延伸到槓桿型資產（類似小型股的風險與報酬特性）。

這樣的多元性提供投資人非常多的選擇，不論是想創造穩定收益、對抗通膨風險，或是在經濟走弱時撿便宜資產，債券市場都能發揮作用。

從歷史表現來看，最具吸引力的「風險調整後報酬」多來自信用資產（如企業債），因其同時涵蓋了利率、期限溢酬與信用利差等多重報酬來源。雖然短期內，這類資產價格可能會反映市場不確定性出現修正，但就目前殖利率水準來看，中期的投資報酬依然相當具吸引力。

簡而言之，在目前這樣的環境下，債券市場能提供多元報酬來源與彈性風險配置工具，對投資人來說是極具價值的資產配置利器。

i（所有業績資料/資料來源：LSEG Workspace DataStream、ICE Data Services、Bloomberg、AXA IM，截至 2025 年 4 月 15 日，除非另有說明）。 過往業績不會指引未來表現。
 ii 掉期利率是金融合約中雙方在規定期限內交換利息支付所使用之利率。
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